Fiebre de rating

Todos los actores del drama financiero que viene ocurriendo desde el verano del 2007 han sido cuestionados, pero ahora le toca el turno a uno que todavía no lo era tanto: las agencias de rating.

Según el Financial Times (edición 21-10-11), las agencias de rating están a punto de sufrir un gran cambio producto de que la Comisión Europea quiere, mediante nueva regulación en estudio, romper su modelo de negocio. Actualmente hay tres grandes agencias. Se les acusa de dos cosas:

1) Antes de 2007, haber calificado muchos títulos subprime como AAA (la mejor nota) para meses después, cuando los impagos no hacían más que multiplicarse, degradarlos hasta D (en quiebra).

2) Desde el estallido de la crisis de deuda europea, las agencias parece que, producto de la “sobre-reacción” producida por su “tranquilo” comportamiento durante la burbuja inmobiliaria americana, ahondan todavía más en la herida, bajando ratings a países que han empezado planes de ajuste severos (Grecia, Portugal, España, Italia) y que lo que menos necesitan ahora es que se les encarezca la financiación (por bajada de rating)

Las propuestas van en la línea de favorecer la competencia, obligando a emisores de deuda a cambiar de agencia de rating más seguido, y a prohibir calificaciones de rating a países bajo planes de rescate. Además los modelos de rating tendrán que ser puestos a consulta y ser aprobados por la Esma (autoridad de mercados europea).

Los contrarios a estas medidas razonan que, si no gustan los ratings, lo que no se puede hacer es “matar al mensajero”. Lo lógico, según estos, es cambiar el mensaje con soluciones creíbles.

En declaraciones al Financial Times, Michael Barnier, Comisario de Mercado interior, argumentando a favor de la propuesta de reforma, dijo que “no es que el termómetro cause la fiebre, pero el termómetro tiene que funcionar bien para dar la medida exacta de fiebre, sin exagerarla”. El paralelismo entre termómetro y agencias de rating es claro. Pero ¿quién tiene que decir si el termómetro funciona bien? ¿El médico, la compañía que lo fabrica, el paciente, un grupo independiente de académicos?

En sus declaraciones Barnier da por descontado que la Comisión Europea sabrá identificar qué termómetro funciona bien y cual no. ¿Son mejores y más listos los funcionarios de la Comisión que todos los analistas del mercado juntos?.

Este debate remite al problema de siempre: ¿El Estado tiene que intervenir o debe dejar al mercado que funcione solo?. La respuesta casi siempre es la misma, pero se aplica poco: dejemos al mercado, pero si vemos fallos, que el Estado intervenga. La cuestión es cómo tiene que intervenir.

¿Obligar a cambiar de agencia de rating tiene sentido y es viable? Pasa mas o menos como con las auditoras. Hay 4 grandes en el mundo, las Big Four. Decir que queremos más competencia es algo loable pero, ¿es factible que una agencia de rating pequeña, con pocos recursos, local, pueda calificar al Banco Santander (más del 85% de sus ingresos ya no son en España) o Nabisco Royal?. Ojalá pudiera. Pero no tendrá ni la experiencia, ni la capacidad logística para hacerlo, y por tanto no le será rentable.

¿Qué una autoridad europea tenga que aprobar los modelos de rating es algo lógico? Si, pero que tengan que ser puestos antes a consulta pública puede hacer que un modelo al final se transforme en un bien público y entonces ninguna agencia tendrá incentivos a invertir dinero en su desarrollo.

La reforma parece que no toca el problema de que quien paga el rating es el propio emisor, lo cual plantea un choque de incentivos: nadie muerde la mano que le da comer.

Una posibilidad es que sean los propios inversores quienes paguen las calificacions de rating. Ellos son los máximos interesados en conocer realmente el rating de su inversión y no notarían en absoluto el coste de la misma, si esta fuese un porcentaje mínimo sobre la inversión hecha. Sobre el total de un emisión normal (1000 millones de euros los Estados, y bancos, 200-300 millones una gran empresa), el coste del servicio de rating es inmaterial.

En resumen, resultado de la posible reforma europea: las agencias de rating dejarán el trabajo de calificar empresas y países, y una autoridad pública europea tendrá que asumirlo. ¿Eso es lo que quiere Barnier?.

Un rating tiene que tener una sola característica: ser fiable. Y para eso hace falta que quien lo construya tenga los incentivos bien alineados. Una agencia de rating pública no los tendrá, pero tampoco una agencia privada que tenga que sufrir la reforma de Barnier.

Pasiones y elecciones

Acabo de leer la encuesta que publica La Vanguardia sobre las elecciones del próximo 20 de Noviembre en España.

Es obvio que el PP le está sacando una ventaja importante al PSOE. Pero me parece que debemos analizar algo más a fondo esto de las encuestas. No quiero sumergirme en la retahíla de datos ni en cuestiones muy técnicas, solo quiero lanzar al aire algunas reflexiones para el debate:

1.- La nota técnica dice que se entrevistaron telefónicamente a algo más de 1000 personas, de las cuales el 75% lo fueron al teléfono fijo y el 25% por teléfono móvil. El surgimiento del móvil ha hecho casi desaparecer el teléfono fijo de las casas de particulares. Yo personalmente no tengo ningún familiar ni amigo al cual llame a su teléfono fijo. Con esto quiero poner en evidencia un tema, a pesar de que la encuesta se hace eligiendo números al azar y supervisadas por el catedrático Dr.Santamaría-dueño de Noxa, la empresa encuestadora: ¿cuál es el perfil de ese 75% de entrevistados que estaban en sus casas en horario laboral? No nos aventuramos mucho si pensamos que deberían ser amas de casa, jubilados o parados. Son, al menos los jubilados y los parados, colectivos muy afectados por la crisis, y por tanto con una dirección del voto clara: sacar al gobierno actual, sea el que sea. Este es un primer sesgo estadístico de la encuesta.

2.- El propio resultado de la encuesta, esto es, que el PP ganaría con mayoría absoluta arrasando al PSOE, que volvería a niveles de 1977, podría generar el resultado que el PP no quiere. Me explico. La encuesta de La Vanguardia es la primera gran encuesta que se publica en un medio de tirada nacional. A partir de ahora irán apareciendo cada fin de semana más encuestas y supongo que todas con el mismo resultado. Esto es posible que genere en el votante indeciso y en el votante “remolón” del PSOE un sentimiento primitivo de tener que ir a contrarrestar este resultado. El votante del PP no tiene que hacer nada. Sabe que si no ocurre nada raro, ganarán con mucha distancia las elecciones. Como bien estudió el antropólogo y sociólogo Donald Mackenzie, los modelos de predicción en finanzas y los modelos en general (las encuestas estarían incluidas) son más bien un motor del cambio del fenómeno, más que una cámara que lo reproduce. En otras palabras, el propio resultado del modelo puede estar haciendo que el modelo ya no sea tan válido para explicar el fenómeno. Esto implica que a medida que nos acerquemos al 20-N, las encuestas seguramente irán mostrando que el PSOE acorta distancias. Este el segundo sesgo estadístico de la encuesta.

3.- Una encuesta, a mi juicio, se elabora con respuestas de ciudadanos que miran para atrás o que tienen la respuesta ya elaborada, independientemente de cómo lo esté haciendo el partido del gobierno. Esto último no solo lo pienso yo, queda evidenciado en un magnífico libro de Marta Fraile, investigadora del CIS (a quien esté interesado le puedo pasar los detalles del libro). Algunos votantes funcionan como los fans de un equipo de fútbol. Quieren a su equipo a pesar de que juegue mal o de que su entrenador de una mala imagen o no ofrezca propuestas de valor para ganar el partido. Por ello la mayoría de encuestados no tienen la capacidad (o si la tienen, está muy mermada) de elaborar grandes análisis comparativos entre los programas de los candidatos y entonces decidir su voto (esto lo vinculo con el punto 1). Así, en la encuesta de La Vanguardia el PP ganaría con mayoría absoluta, pero Rubalcaba (candidato del PSOE) está mejor valorado que Rajoy (candidato del PP). El Financial Times, uno de los dos o tres medios internacionales de prestigio como para opinar si un gobernante está haciendo mal o bien las cosas en economía, ha acabado por valorar muy positivamente las reformas de Zapatero desde mayo de 2010. Sin embargo es difícil que un parado que coja el teléfono fijo para ser encuestado pueda valorarlo y votar en consonancia con el partido de Zapatero.Este es el tercer sesgo que veo en la encuesta.

4.- Uniendo los dos puntos anteriores, mi recomendación es que por la gravedad de la crisis que tenemos y por el tipo de líder que necesitamos para salir de la misma, hagamos un esfuerzo importante para analizar las propuestas más importantes de uno y otro, y sobre todo, vayamos a votar. Si no tenemos tiempo de analizar los programas electorales (que sirven de poco porque luego no se cumplen), leamos prensa responsable, prestigiosa y revisemos sus opiniones, a ser posible si estas ponen en perspectiva sus reflexiones, sin prejuicios previos y abiertos a ideas de todos los ámbitos. Aunque como dice Adela Cortina en este imprescindible artículo de EL PAIS, "la inmensa mayoría de los votantes se orienta por sus emociones. Cosa que, por otra parte, es bastante racional, porque es un despilfarro de energía invertir tiempo en leer programas que nadie piensa cumplir".